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研究周报 | 累亏114亿,新观致的老问题能解决吗?

2018年6月4日,观致汽车公布了其接受“大金主白衣骑士”宝能投资以来的最新的产销数据,2018年前5个月,观致汽车累计销售23754辆,同比增长366%。其中,5月份销量为7028辆,环比增长31%,同比增长538.7%,创历史新高

宝能入主观致的台前幕后

自宝能2017年12月21日正式入股观致以来,成立十年之久的观致汽车已经正式从原来的奇瑞与量子(Quantum (2007) LLC)50%:50%的中外合资公司 (2007-2017.12.10) ,正式演变成由宝能、奇瑞和量子三方以51%:25%:24%股比关系成立的中-中-外三方合资公司。

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依据《汽车海外并购》和《智能电动汽车》获得的信息,宝能从2017年5月起通过其孙公司杭州城茂投资公司战略投资观致汽车,宝能(杭州城茂)大体通过先收购股权再增资的方案,通过《投资协议》、《补充修改协议1》、《补充修改协议2》、《补充修改协议3》和《合资协议》的一揽子操作,成功地成为控股观致51%的绝对控股股东。

杭州城茂计划先投资33亿元,从量子手中收购观致25.5%股权,从奇瑞手中收购25.5%观致股权,这样将三方在观致中的股权保持在51%:24.5%:24.5%的之后,再进行增资。

后随着双积分政策的出台,形势发生了变化。双积分政策要求“油耗正积分只能在有25%股权关系的关联公司之间转让”,因此三方同意量子多出售0.5%股权(25.5%+0.5%=26%)给杭州城茂,而奇瑞少出售0.5%股权(25.5%-0.5=25%),这样奇瑞在观致中的股份从24.5%增加到25%,以便更好地应对双积分政策的压力。这直接导致了我们看到的奇瑞国有资产在产权交易的二次挂牌

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2017年7月12日-8月8日,长江产权交易所将芜湖奇瑞汽车投资有限公司持有的观致汽车股权50%中的25.5% (剩余24.5%)挂牌转让,但最终并没有企业摘牌的背后原因。2017年11月17日,长江产权交易所再次发布观致汽车的股权挂牌转让公告,只不过这次转让的股权是25%,然后杭州城茂直接出手,从奇瑞手中收购了其持有的观致汽车的25%股权。

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经过一番折腾,观致从原来奇瑞与量子 50%: 50%的合资公司,正式变成了杭州城茂(宝能)、奇瑞和量子(Kenon Holdings)以51%:25%:24%的三方合资公司。

此后,三方继续依照各自相应的股权对观致进行了65亿的增资,增到与其目前注册资本104亿持平的程度。

最终结果,杭州城茂(宝能)一共出资了53亿,占观致控股51%股权,奇瑞一共名义出资了26亿(包括了宝能付给奇瑞的16.25亿股权转让费),占观致25%股权,量子(Kenon Holdings)一共名义出资了25亿 (包括了宝能付给量子的15.6亿股权转让费),占观致24%股权。

2018年4月,三方同意将此前的股东债权转换成公司股权,不必再按投资协议规定增资,因此奇瑞和量子这次实际上相当于自己没怎么掏腰包,仅仅走了个名义上的流水,把出售股份的钱再次投入到观致增资中。

此外,三方合资协议还约定了股权锁定期,奇瑞未来可以根据其IPO的需要,将其所持有的观致股权划转到奇瑞的上市公司;而量子可以在三年内最多转让其所持股份的50%,三年后可以将其所持观致股权全部转让;而宝能对上述股权转让均有优先购买权,在本协议签署完结后两年里,宝能有优先进一步增持观致的股权至67%的权利。

至此,沸沸扬扬持续了一年之久的宝能入股观致汽车的大戏,终于尘埃落定。6.jpg

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根据三方的合资协议,新的观致汽车将设立9名董事会成员,其中宝能(杭州城茂)占有5个席位,奇瑞和量子各占有2个席位。控股的宝能有权任命观致的CEO 和CFO,而奇瑞和量子有权任命副CFO各一名。

从2017年10月18日起陈安宁博士不再担任观致的董事长职务,但仍担任观致汽车的法人代表直到2017年12月29日。依据三方投资协议的规定,在此期间任何由于决策造成的损失都与奇瑞和陈安宁无关,两者都不会承担任何责任。

2017年12月29日,工商注册信息显示,观致汽车法人代表和董事长正式由为陈安宁博士更换为宝能控股(中国)有限公司现任总经理、宝能汽车有限公司现任监事会主席陈琳。

随后,宝能方面任命原北汽集团党委常委、北汽集团新技术研究院院长李峰为宝能汽车常务副总裁兼观致汽车CEO。紧接着陈睿、邬学斌、蔡建军等纷纷加盟观致。

观致给Kenon Holding提交的2018年一季度报的内容,就是由新任观致汽车CEO李峰和新人观致汽车首席财务官CFO陈睿联合签署的。

“大客户”撑起来的销量可持续吗?

据观致汽车官方网站公布的销量数据,2018年前5个月,观致汽车累计销售23754辆,同比增长366%。而观致的外方母公司Kenon Holding财报显示,观致汽车2018年一季度销量达到了11400辆,同比增长了208%。

要知道,刚刚过去的2017年,观致汽车总体为15281台,同比2016年下降了36%。2017年第4季度观致的销量为5600台,同比2016年第4季度仍然降低了33%。随着观致股权关系发生了变更,汽车销量出现了爆发式增长。宝能、奇瑞、量子三方重组观致的投资协议上的规定揭示了观致短时间内销量爆发的原因。

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根据三方协议的约定,2017年底宝能计划通过关联公司,从观致采购15000台的订单,从2018年-2020年,每年约定采购观致汽车的订单数为每年10万台。后2018年的订单又调整为9.5万台。

宝能的采购大单是观致汽车销量短期内暴增的最直接原因。这也解释了为什么CEO 李峰在2018观致汽车营销年会上敢于宣布“观致汽车今年的销售目标是8万辆”的宏伟目标了。

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而这一大股东宝能的订单计划,在2017年年底观致汽车为深圳前海联动云汽车租赁有限公司“至少在万辆以上的订单” 加班加点生产汽车的过程中,得到了验证。

因此,《汽车海外并购》和《智能电动汽车》估计,如果一切顺利的话,观致的2018年8万销售目标的实现应该没什么问题。不过,在目前共享出行市场叫好不叫座的、普遍没有盈利的情况下,未来宝能旗下共享出行平台每年10万台大订单的可持续性仍然充满了不确定性。

2018年亏损会好转吗?

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根据观致外方母公司Kenon Holdings发布了2018年一季度财报,观致2018年一季度销量同比涨幅208%,达到了11400辆,同期的销售输入达到了10.59亿元,同比增加161%,但同时销售成本也大幅增加了164%达到了12.6亿元。成本增加继续快于收入增加,亏损持续。

《汽车海外并购》和《智能电动汽车》曾预测观致2016年和2017年可能分别亏损19亿和17亿,结果观致实际分别亏损为18.97亿和16.12亿。

从2011年年底 “奇瑞量子”正式更名为观致汽车至今的7年多的时间里,到2018年一季度末,观致汽车共累计净亏损114.5亿元人民币,平均年亏损16亿。2018年一季度亏损幅度并没有随着销量的剧增而有所减缓,相反还大幅增加,这可能和车大部分销售给低折扣的关联租赁公司有关。

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从单车销售收入和单车销售成本季度均值来看,虽然2018年一季度单车亏损幅度较2016和2017年都有所下降,但高于2014-2015年度的水平,观致新的管理层在进一步削减成本、提升利润率方面仍然任重道远。

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2018年一季报并没有公布经销商情况。2017年年底观致共累计开业经销网点113家,其中4S店73家,在建和意向店5家。从单店销售能力来看,单店单月销售17台车,虽然比2017年有不小的提升,但仅仅和2015基本持平。

从整体来看,目前113家观致经销商网络的规模相比行业来说仍然偏低,经销商整体数量过低本来就是观致的短板,目前在建和意向店面数量已经连续4个季度持续下降。反映了经销商层面意愿不高。

目前的网络建设前几届观致管理层提出的“2014年底布局200家经销商”、“2016年年底将有150家经销商” 、“在中国这么大市场至少要两三百家经销商才能够往前走”都有很大差距。虽然目前销售集中在大股东带来的大客户上,但长期来看,面向私人消费市场的经销网络将继续成为禁锢观致汽车销量提升的一大瓶颈。

根据过去7年的历史追踪来看,特别是观致自2013年年底首款车型上市以来,观致亏损增加的年份通常都是销量增加的年份,而观致亏损减少的年份通常都是销量降低的年份,于是我们看到了观致“卖的越少亏的越少”、“扭亏的希望寄托在销量下滑上”之怪现状。

到2017年年底,观致共有不包括股东借款在内的各种贷款48亿。根据Kenon Holdingd的财报,观致仍需要继续从外部进行融资,以满足其日常流动性的需要。

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观致2014年亏22亿、2015年亏25亿、2016年亏损19亿元、2017年继续亏损16亿之后, 《汽车海外并购》和《智能电动汽车》根据2014-2017年一季度平均亏损占年度亏损的17%来推断,即使2018年全年观致能够完成的8万台的目标,但全年仍有可能出现10亿级别的大额亏损。

新观致的旧挑战?

虽然宝能入主观致后,吸引了一大批行业精英加盟,在“大客户”订单主导下已经表现出销量“暴增”。但新观致的挑战似乎一点儿也没少。

首先还是资金的老问题。虽然此次宝能、奇瑞和量子三股东为观致注入了65亿资金,但这远远不能从根本上就解决观致的资金缺口问题。

观致从开始生产第一天起就主要依靠股东借款和外部融资度日的“高杠杆”模式,目前已累计亏损110亿以上。许多银行早已闻“观致色变”,观致的中方母公司奇瑞更是深受其害,除了提供资金外,还给观致提供了融资担保抵押。一旦观致出事,奇瑞的连带责任会使奇瑞处于非常不利的境地。

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目前观致仍有从银行财团 (中国银行、宁波银行、平安融资租赁公司等)等借款近50亿。经过“八寸不烂之舌”苦口婆心地协商“努力”,观致的借款方已经同意将部分到期借款偿还期限延迟到2019-2022年偿还 ,这使得观致每年都得拿出至少4个亿人民币的真金白银用于偿还利息。

鉴于2017年观致没有达到前CEO刘良博士所承诺的“运营现金流为正”的承诺,估计过不了多久,借贷方就可能要求观致加速还款了吧。

目前,虽然有了大金主宝能,《汽车海外并购》和《智能电动汽车》估计,观致仍需继续进行外部融资,用于解决日常流动性问题。观致成了考验宝能“大金主”成色的试金石。

其次,宝能入股观致,并没有解决观致卖一辆亏一辆的恶性循环问题。在过去的五年中,一直困扰观致的就是其品牌力和产品力根本无法支撑其“高投入、高成本”的中国新高端的战略问题。要想摆脱卖一辆亏一辆的恶性循环问题,观致需要销量达到相当的规模,同时其利润率保持足够高才可能实现。如何调和销量和价格区间的矛盾是观致新的管理层所不得不面对的矛盾之一。

再次,观致的奇瑞“保护伞”可能面临松动。此前奇瑞是观致的实际控制人,为观致汽车提供包括发动机在内的零部件供应配套关系,目前观致副品牌 MODEL YOUNG还与奇瑞部分车型共享平台。到2017年12月31日,观致已经欠了奇瑞5.55亿人民币的供应商货款。目前奇瑞不再是观致的实际控制人,在奇瑞自身财务状况捉襟见肘的情况下,奇瑞继续为观致提供保护伞的意愿在降低。继续长久拖欠奇瑞货款会严重影响到观致与奇瑞的关系。

在三方合资协议中,明确提及中国双积分政策的压力下,观致需要奇瑞帮助提供油耗正积分和新能源正积分,上述货款拖欠如果不能及时得到支付,则仍可能在双积分方面影响二者的关系。

第四、困扰观致多年的经销商网络拓展和零部件供应链管理并没有因为大股东宝能的加入而有所受益。宝能对于汽车行业的运营经验不足,除了钱以外,似乎并不能为观致提供更有效的业务协同效应。观致为了塑造“中国新高端”的范儿,除了奇瑞作为供应商外,采用了许多欧美大牌儿供应商,而且许多都是独家单一来源采购,除了成本难以降低外,一旦这些大供应商产能或供应优先级出现问题,则观致将毫无疑问会收到影响。

观致现有经销商盈利能力、未来经销商的拓展、跨国供应商的管理都是新观致不得不面对的老问题,哪一个处理不好都会影响到观致的生存与发展。

来源:第一电动网

作者:汽车海外并购

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